SPAC-Fusionen: Weichen frühzeitig stellen

Keyfacts:

• In den USA aufgelegte SPACs suchen nach Investitionsmöglichkeiten in Europa und in Deutschland.
• In Deutschland sind noch relativ wenige SPACs am Kapitalmarkt gelistet.
• Unternehmen, die von SPACs für eine mögliche Übernahme angesprochen werden, sollten sich gründlich über die komplexe Transaktionsform informieren und entsprechend vorbereiten.

Sie sind zurück: Die sogenannten Special Purpose Acquisition Companies (SPACs), die es schon seit den 1990er Jahren gibt. SPACs erlebten 2020 und 2021 in den USA einen regelrechten Boom – angetrieben durch das Niedrigzinsumfeld, die Konjunkturhilfen der Notenbanken in der Pandemie und den Anlagedruck professioneller Investoren.

In den USA zählen SPAC-Fusionen zu den Top-M&A-Deals. Durch den wachsenden Wettbewerb um Akquisitionskandidaten flachte der Hype um die Anlageklasse dort zuletzt wieder etwas ab. Stattdessen verlagert sich der Fokus zunehmend auf europäische Zielunternehmen, allerdings aufgrund der aktuellen allgemeinen Unsicherheiten im Markt (Russland-Ukraine-Krieg, Zinsumfeld etc.) auch mit deutlicher Zurückhaltung.

De-SPAC – Investition und strukturelle Transformation

SPACs sind Firmenhüllen ohne operative Tätigkeit. Sie werden von Investoren gegründet, um im Rahmen eines Börsengangs Kapital einzusammeln, das anschließend in operative, nicht börsennotierte Unternehmen investiert wird.

Die Vehikel bieten Jungunternehmen die Chance, ohne langwieriges Bookbuilding eine Börsennotierung zu erlangen oder über PIPE-Investitionen (Private Investment in Public Equity) Kapital für die eigene Expansion einzusammeln. Investoren können sich über eine SPAC auch ohne großes Budget an nicht börsennotierten Unternehmen beteiligen. Das Kapital wird größtenteils in einem Trust hinterlegt und mit Zinsen zurückgezahlt, sollte keine Akquisition gelingen.

Der Erwerb eines Zielunternehmens durch eine SPAC wird dabei als SPAC-Fusion oder De-SPAC-Transaktion bezeichnet. Nach Abschluss dieses Prozesses werden die bestehenden Aktionäre der privaten Zielgesellschaft zu Aktionären einer börsennotierten Gesellschaft – je nach Struktur der Transaktion entweder der SPAC selbst oder einer neu gegründeten Gesellschaft. Ist die SPAC nicht in der Lage, eine Übernahme innerhalb eines bestimmten Zeitfensters – in der Regel sind es 18 bis 24 Monate – abzuschließen, wird sie abgewickelt. Die Investoren erhalten ihr eingezahltes Kapital zurück.

Vermehrte Suche nach Akquisitionszielen in Europa

In den USA ansässige SPACs suchen weiterhin insbesondere in Deutschland und Europa nach Akquisitionsmöglichkeiten. Zudem wächst das Interesse von Investoren und Unternehmen in Europa, Asien und Lateinamerika an SPACs als renditeträchtiger Anlageklasse und Alternative zu traditionellen Börsengängen (Initial Public Offerings/IPOs).

In Europa wurden Mitte bis Ende 2021 zahlreiche SPACs an die Börsen in Frankfurt, Amsterdam und London gebracht. Angesichts der regen Aktivitäten wollen auch die Finanzaufsichten in den USA und Europa die Bilanzierungspflichten für SPACs verschärfen und den Anlegerschutz stärken.

Intensive Vorbereitungen erforderlich

Ein De-SPACing ist eine komplexe Transaktion. Unternehmen, die von SPACs als Übernahmeziele angesprochen werden, sollten sich eingehend über die Abläufe und die erforderlichen Strukturanpassungen informieren:

1. FPI-Status bietet Prozess- und Kostenvorteile

Liegen die börsennotierte SPAC und das Zielunternehmen in Europa (z.B. eine in Luxemburg ansässige und an der Frankfurter Börse notierte SPAC und ein deutsches Zielunternehmen), kann das Zielunternehmen direkt von der börsennotierten SPAC ohne jegliche Umstrukturierung erworben werden. Ist die SPAC in den USA notiert, wird häufig eine in den Niederlanden, Irland oder auf den Cayman Islands ansässige Top-Gesellschaft (TopCo) als Tochtergesellschaft der SPAC über die beiden Unternehmen oder die Holdinggesellschaft gestellt und fungiert somit als oberster Registrant des neuen kombinierten Unternehmens.

Dadurch qualifiziert sich das kombinierte Unternehmen als Foreign Private Issuer (FPI). Das Zielunternehmen und das kombinierte Unternehmen können ihre Abschlüsse dann weiter nach den International Financial Reporting Standards (IFRS) statt nach den US-Rechnungslegungsgrundsätzen US-GAAP erstellen.

2. Analyse des sogenannten Accounting Acquirers

Der Aufwand einer Transaktion richtet sich auch danach, wer der sogenannte Accounting Acquirer ist. Ist dies die SPAC, wird die Transaktion als Unternehmenszusammenschluss behandelt und muss ein kompliziertes Bewertungs- und Erwerbsbilanzierungsverfahren durchlaufen. Im umgekehrten Fall wird die SPAC-Fusion als Umstrukturierung oder Rekapitalisierung des Zielunternehmens behandelt.

In der Regel ist das Zielunternehmen der Accounting Acquirer. Jedoch muss die gesamte Ausgestaltung der Transaktion im Detail untersucht werden, einschließlich der Frage, wie viel Prozent der Transaktion in bar oder durch Aktientausch abgewickelt werden, wie die Aktionärsstruktur vor und nach der Transaktion aussieht und vieles mehr.

3. Bilanzierung der Optionsscheine

Ein weiteres typisches Rechnungslegungsthema ist die Bilanzierung von Optionsscheinen, die im Jahr 2021 von der US-Börsenaufsicht SEC eingehend geprüft wurde. Nachdem die SEC im April 2021 ein Statement zur Bilanzierung und Berichterstattung von Optionsscheinen veröffentlicht hatte, erlebte der Markt eine Welle an rückwirkenden Bilanzänderungen oder Restatements.

Bei einem SPAC-Börsengang werden den Anlegern häufig sogenannte Units, bestehend aus einer Stammaktie und einem Optionsschein, angeboten. Darüber hinaus geben SPACs in der Regel private Optionsscheine an ihre Sponsoren und andere Investoren aus. Die Bedingungen der Optionsscheine können sehr unterschiedlich sein und führen zu einer unterschiedlichen buchhalterischen Behandlung entweder als Verbindlichkeit oder als Eigenkapitalinstrument.

4. IPO Readiness

Im Vergleich zu einem regulären Börsengang sind die regulatorischen Anforderungen sehr vergleichbar. Es darf somit nicht verkannt werden, dass das Zielunternehmen nach der Übernahme selbst ein börsennotiertes Unternehmen ist und dieselben regulatorischen Anforderungen erfüllen muss. Eine entsprechende Vorbereitung zur Herstellung einer Capital Markets Readiness ist somit auch bei der Transaktionsform SPAC unumgänglich. So muss das Zielunternehmen bei einem Kapitalmarktzugang in Europa beispielsweise IFRS-Abschlüsse für die vorangegangenen drei Jahre vorlegen.

Neben den Anforderungen an die Unternehmensberichterstattung müssen die erhöhten Anforderungen an das Risiko- und Compliance-Management-System sowie an das interne Kontrollsystem eingehalten werden. Der erhöhte Zeitdruck zur schnellen Kapitalmarktfähigkeit sowie die Komplexität durch Berichts- und Offenlegungspflichten sollte bei einem Börsengang über eine SPAC unbedingt berücksichtigt und vorbereitet werden.

Die Strukturierung einer SPAC-Fusion hängt vom Einzelfall ab. Fragen der Rechnungslegung sollten frühzeitig geklärt werden, um die Anforderungen zu erfüllen und den Zeitplan nicht zu gefährden.